Замещайки как валютный хедж

Замещайки как уникальный инструмент хеджа

Замещающие облигации сочетают три качества, делающих их главным инструментом валютного хеджирования для российского розничного инвестора в условиях 2022–2026.

Три ключевых свойства

1. Валютная привязка

Номинал, купоны и погашение определяются в долларах США, евро или юанях. При ослаблении рубля рублёвая стоимость облигации растёт пропорционально изменению курса.

2. Купонный доход

8–12% годовых в валютном эквиваленте — значительно выше:

• Доходности валютных депозитов в РФ (0–4%).
• Прямого хранения валюты (0%).
• Доходности государственных облигаций США (3–4%).

Купоны выплачиваются регулярно, обеспечивая регулярный валютный поток.

3. Доступность

• Обращаются на Мосбирже за рубли.
• Не требуют зарубежного брокера.
• Не зависят от санкционных рисков ЕС и США.
• Доступны через любого российского брокера.

Уникальная комбинация

Эта комбинация даёт российскому инвестору то, чего нет у альтернатив:

• Прямая покупка долларов — экспозиция, но без дохода (теряется к глобальной инфляции 3–5%).
• Иностранные акции — после 2022 практически недоступны.
• Крипто — регуляторные риски, волатильность, не классический хедж.
• ETF на S&P 500 — заблокированы для российских розничных.
• БПИФ на золото — отличный, но узкий хедж от инфляции, не привязка к конкретной валюте.

Замещайки решают проблему хеджа без этих недостатков.

Замещайки vs прямая покупка валюты

Сравнение

Расчёт разницы за 5 лет

Прямая валюта:

• Купили доллары на 1 000 000 ₽ при курсе 90 ₽ → 11 111 USD.
• Курс через 5 лет — 120 ₽.
• Рублёвая стоимость: 11 111 × 120 = 1 333 333 ₽.
• Прибыль: 333 333 ₽.

Долларовые замещайки с YTM 10%:

• Купили на 1 000 000 ₽ при курсе 90 ₽ → 11 111 USD.
• Купоны 10% годовых в долларах = 1 111 USD/год × 5 = 5 555 USD получено.
• Через 5 лет курс 120 ₽.
• Рублёвая стоимость номинала: 11 111 × 120 = 1 333 333 ₽.
• Купоны (без учёта реинвестирования): 5 555 × средний курс ~105 = 583 275 ₽.
• Совокупная сумма: 1 916 608 ₽.
• Прибыль: 916 608 ₽.

Разница в пользу замещаек: ~580 000 ₽ на портфеле 1 млн ₽ за 5 лет.

Минусы замещаек

1. Кредитный риск эмитента — минимальный для крупных, но не нулевой.
2. Меньшая ликвидность — спреды 0,3–1% против 0,1% у валюты.
3. Сложность анализа конкретных выпусков.

Однако на горизонте 3+ лет замещайки дают значительно лучший результат.

Замещайки vs другие хедж-инструменты

Замещайки vs юаневые облигации

Когда замещайки лучше: расходы в долларах/евро, желание диверсификации валют (USD + EUR), большая ликвидность.

Когда юаневые лучше: расходы в юанях, опасение санкций по долларовым активам, диверсификация от долларовой экспозиции.

Подробнее — в гайде по юаневым облигациям.

Замещайки vs золото

Когда замещайки лучше: известная цель в конкретной валюте через 1–5 лет.

Когда золото лучше: долгосрочная защита (10+ лет), защита от системных кризисов, нестабильные геополитические периоды.

Оптимально комбинировать: 60–70% замещайки + 10–20% золото + остальное.

Подробнее — в гайде по золоту как валютному хеджу.

Замещайки vs акции экспортёров

Замещайки — более чистый и предсказуемый хедж. Акции экспортёров (Сургут преф, ЛУКОЙЛ, Полюс) дают потенциал роста, но с большей волатильностью.

Долларовые vs евровые vs юаневые замещайки

Долларовые замещайки

Самая распространённая валюта на российском рынке замещаек.

• Эмитенты: Газпром, ЛУКОЙЛ, Норникель, ВТБ, Совкомбанк и многие другие.
• YTM в долларах: 8–11%.
• Ликвидность: лучшая среди всех замещаек.
• Подходят для: учёбы в США/ЕС, ипотеки в долларах, общего валютного хеджа.

Евровые замещайки

Меньше выпусков, но есть от крупнейших эмитентов.

• Эмитенты: Газпром, ряд других.
• YTM в евро: 7–10%.
• Ликвидность: средняя.
• Подходят для: расходов в евро (учёба в Европе, поездки), диверсификации от долларовой экспозиции.

Доходность ниже долларовых из-за общего тренда низких ставок ЕЦБ.

Юаневые замещайки

Относительно новый сегмент, частично пересекается с прямыми юаневыми облигациями.

• Эмитенты: Газпром, отдельные крупные компании.
• YTM в юанях: 6–9%.
• Ликвидность: ниже долларовых и евровых.
• Подходят для: расходов в Китае, диверсификации от долларовой экспозиции.

Стратегия выбора валют

Для большинства задач:

• 70% долларовые замещайки.
• 20% юаневые (через прямые облигации или замещайки).
• 10% евровые.

Эта структура даёт диверсификацию по валютам с фокусом на наиболее ликвидную и распространённую (USD).

Хедж под конкретные цели

Цель 1: Учёба ребёнка за границей через 4 года

Параметры цели:

• Сумма: $50 000 за весь курс.
• Срок: 4 года.
• Валюта: USD.

Стратегия:

• 80% долларовые замещайки с погашением через 3–4 года.
• 10% долларовые замещайки с погашением через 1–2 года (для первого взноса).
• 10% БПИФ на золото (защита от форс-мажоров).

Преимущества:

• Известная сумма к нужному сроку.
• Купоны компенсируют инфляцию обучения.
• Защита от ослабления рубля.

Цель 2: Покупка зарубежной недвижимости через 7 лет

Параметры цели:

• Сумма: 200 000 EUR.
• Срок: 7 лет.
• Валюта: EUR.

Стратегия:

• 60% евровые замещайки разных дюраций.
• 20% долларовые замещайки (диверсификация).
• 10% юаневые облигации.
• 10% БПИФ на золото.

Преимущества:

• Длинный срок позволяет использовать длинные замещайки с высокой доходностью.
• ИИС-Б полностью освобождает прибыль (срок 5+ лет).
• Диверсификация защищает от валютных колебаний.

Цель 3: Регулярные поездки 2 раза в год

Параметры цели:

• Сумма: $5 000 в год.
• Срок: бесконечный.
• Валюта: USD.

Стратегия:

• 80% короткие долларовые замещайки (1–2 года) — постоянное обновление позиции.
• 20% средние долларовые замещайки (2–3 года) — для стабильного купонного дохода.

Преимущества:

• Регулярные купоны $500–$700/год покрывают часть поездок.
• Часть номинала возвращается каждый год при погашении старых выпусков.
• Постоянное обновление портфеля под текущую ситуацию.

Цель 4: Пенсия с частично валютными расходами

Параметры цели:

• 30% расходов в валюте.
• Срок: 20+ лет.
• Валюта: USD преимущественно.

Стратегия:

• 30% портфеля в замещайках (соответствует доле валютных расходов).
• Из них 70% долларовые + 20% евровые + 10% юаневые.
• Купонная лесенка из 6–10 разных выпусков для регулярного потока.
• Длинные замещайки (5–10 лет) с реинвестированием при погашении.

Преимущества:

• Стабильный валютный купонный доход.
• Защита покупательной способности на пенсии.
• ИИС-Б при долгом горизонте.

Выбор дюрации для хеджа

Короткие замещайки (1–2 года)

Подходят для:

• Хеджа известных краткосрочных валютных трат (поездка через год, валютные налоги).
• Низкого процентного риска.
• Точного соответствия срокам.

Минус: более низкая премия (доходность близкая к коротким валютным депозитам).

Средние замещайки (2–4 года)

Подходят для:

• Большинства задач хеджирования.
• Оптимального баланса доходности и риска.

Параметры:

• YTM: 9–11% в валюте.
• Процентный риск: умеренный.

Длинные замещайки (5+ лет)

Подходят для:

• Долгосрочного хеджа (учёба ребёнка через 7 лет, накопления на эмиграцию).
• При ожидании снижения ключевой ставки ЦБ — могут дать дополнительную прибыль через рост цены.

Минус: высокий процентный риск (рост ставок снижает цену).

Стандартная стратегия дюрации

Для основной хедж-позиции:

• 30–40% — короткие.
• 40–50% — средние.
• 10–20% — длинные.

Это диверсифицированная позиция с умеренным процентным риском.

Под конкретные цели

Для известных дат расходов подбирайте дюрацию максимально близко к дате использования.

Доли замещаек в портфеле

Простое правило

Доля валютных активов в портфеле = доля валютных расходов в годовом бюджете.

Из этой валютной доли — 50–70% в замещайках.

По стандартным профилям

По возрасту

Под конкретные цели

Налоговая защита через ИИС

Почему ИИС особенно ценен для замещаек

1. Высокий купонный доход

Замещайки дают 8–12% в валюте, что в рублях может составлять 10–15% годовых.

На портфеле 2 млн ₽ за 5 лет:

• Купоны: 200–300 тыс. ₽/год × 5 = 1–1,5 млн ₽.
• НДФЛ 13%: 130–195 тыс. ₽.

ИИС-Б освобождает эту сумму полностью.

2. Курсовая переоценка

При значительном ослаблении рубля (например, 30% за 5 лет) возникает рублёвая «прибыль» под НДФЛ.

На портфеле 2 млн ₽ при 30% ослаблении:

• Курсовая «прибыль»: 600 тыс. ₽.
• НДФЛ 13%: 78 тыс. ₽.

ИИС-Б освобождает.

Совокупная экономия за 5 лет на портфеле 2 млн ₽: ~208 тыс. ₽. Для портфеля 5 млн ₽: ~520 тыс. ₽.

ИИС-А vs ИИС-Б для замещаек

ИИС-А (вычет 13% на пополнение):

• 52 000 ₽/год возврата при пополнении 400 000 ₽.
• За 5 лет: 260 000 ₽.
• Простая стратегия с предсказуемой выгодой.

ИИС-Б (освобождение прибыли при сроке 5+ лет):

• Освобождает все купоны и курсовую переоценку.
• Для крупного капитала и длинного горизонта значительно выгоднее ИИС-А.

Когда выбрать ИИС-А

• Капитал до 1 млн ₽.
• Горизонт меньше 5 лет.
• Стабильная зарплата с НДФЛ.

Когда выбрать ИИС-Б

• Капитал 2+ млн ₽.
• Горизонт 5+ лет.
• Высокий процент замещаек в портфеле.

Подробнее — в гайде по налогам и доходности замещаек.

Риски замещаек как хеджа

1. Кредитный риск эмитента

Российская компания может не выплатить купоны или номинал.

Для крупных эмитентов (Газпром, ЛУКОЙЛ, Норникель, ВТБ) — минимальный, но не нулевой.

Защита: диверсификация по эмитентам (минимум 4–6 разных).

2. Процентный риск

Рост ключевой ставки ЦБ снижает цены замещаек. Особенно влияет на длинные выпуски.

Защита: умеренная дюрация 2–4 года для основной позиции.

3. Курсовой риск рубля

Если рубль укрепится относительно валюты замещайки, рублёвая доходность снижается.

Это базовый риск любого валютного хеджа — но для тех, кто хеджирует расходы в той же валюте, риск нейтральный (расходы тоже падают в рублях).

4. Налоговая переоценка

Курсовая разница облагается НДФЛ даже без реальной валютной прибыли.

Защита: ИИС-Б при сроке 5+ лет.

5. Ликвидность

Спреды 0,3–1%, иногда сложно продать в кризис.

Стратегия: держание до погашения, не активная торговля.

6. Регуляторные риски

ЦБ или Минфин могут менять:

• Условия налогообложения валютных активов.
• Доступ розничных инвесторов.
• Требования валютного контроля.

7. Системные риски

Масштабный финансовый кризис в РФ может затронуть все облигации, включая замещайки.

Защита от всего: диверсификация классов активов (замещайки + золото + рублёвые активы), не более 30–40% портфеля в одном инструменте.

Если рубль укрепится

Сценарий: рубль укрепляется на 20% за 2 года

• Курс был 100 ₽/USD, стал 80 ₽/USD.
• Долларовая замещайка номиналом $1000 стоила 100 000 ₽, стала 80 000 ₽.
• Рублёвая стоимость упала на 20%.

Это провал хеджа?

Зависит от цели:

Если хедж был под валютные расходы (например, учёба ребёнка за $50 000):

• Замещайки в рублях упали на 20%.
• Но и стоимость учёбы в рублях упала на 20%.
• Чистый эффект: нейтральный, обязательства покрыты.
• Хедж работает, как должен.

Если хедж был «на всякий случай» без конкретных расходов:

• Это была спекуляция на ослабление рубля.
• Если рубль укрепился — спекуляция убыточная.
• Это нормальный риск спекулятивных позиций.

На длинном горизонте

Рубль исторически имеет тенденцию к ослаблению относительно доллара (хотя есть периоды укрепления). Хедж работает в среднем, но не в каждый отдельный год.

Стратегические выводы

1. Хеджируйте конкретные обязательства, не абстрактный риск.
2. Принимайте, что хедж может временно «проиграть».
3. Не пытайтесь точно угадать движения курса.
4. Регулярно ребалансируйте, чтобы не уходить от целевой доли.
5. Долгосрочный горизонт сглаживает краткосрочные колебания.

Стратегия построения хедж-портфеля

Пошаговый алгоритм

1. Определите валютные обязательства.

• Какая часть бюджета в валюте?
• На какие сроки нужен хедж?
• В каких валютах?

1. Выберите валюты.

• Преимущественно USD.
• Добавьте CNY (если есть китайский импорт).
• EUR (если расходы в Европе).

1. Выберите горизонт по дюрации.

• Короткий 1–2 года для близких трат.
• Средний 2–4 года для основной части.
• Длинный 5+ для долгосрочного хеджа.

1. Подберите эмитентов.

• Минимум 4–6 разных для диверсификации.
• Базовый список: Газпром, ЛУКОЙЛ, Норникель, ВТБ + 1–2 средних.

1. Соберите портфель.

• 30% коротких + 50% средних + 20% длинных по дюрации.
• 70% USD + 20% CNY + 10% EUR (или другая структура).

1. Откройте ИИС-А или ИИС-Б для налоговой эффективности.

2. Купите регулярными покупками — раз в месяц-квартал на 5–15% портфеля.

3. Ребалансируйте раз в год — возвращайте к целевым долям.

4. При приближении даты использования — постепенно сокращайте дюрацию.

5. Регулярный мониторинг рейтингов эмитентов.

Распространённые ошибки

1. Хеджирование без понимания целей

«На всякий случай» хеджирование часто приводит к разочарованию. Сначала определите конкретные валютные обязательства.

2. Концентрация в одном эмитенте

Даже Газпром не лишён риска. Минимум 4–6 разных эмитентов.

3. Только длинные замещайки ради высокой доходности

Высокий процентный риск. Базовая дюрация — 2–4 года.

4. Игнорирование ИИС

Налоговая защита значимая, особенно для крупных позиций.

5. Активная торговля

Спреды 0,3–1% съедают доходность. Стратегия — держание до погашения.

6. Только долларовые замещайки

После 2022 диверсификация валют важна. Добавьте юаневые и евровые.

7. Слишком большая доля в портфеле

Не более 50–60% портфеля в валюте. Оставьте рублёвую базу.

Чек-лист хеджа через замещайки

1. Цели хеджа определены — какие валютные обязательства покрываете.
2. Доля замещаек в портфеле соответствует доле валютных расходов.
3. Минимум 4–6 эмитентов — диверсификация.
4. Дюрация 2–4 года для основной позиции.
5. Валютная диверсификация — USD + CNY + EUR.
6. ИИС открыт для налоговой эффективности.
7. При капитале 2+ млн ₽ — ИИС-Б, при меньшем — ИИС-А.
8. Регулярные покупки для усреднения цены.
9. Ребалансировка раз в год.
10. Готовность к временным просадкам при укреплении рубля. Сравнение брокеров с фильтрами по доступу к замещайкам — на странице /brokery.